2018年12月14日 星期五

2018.12 信昌化觀察筆記


信昌化觀察筆記

在文章開始之前,要感謝信昌化學公司,願意回電給我這個小散戶,並且我提出的問題做了詳儘的說明!
<<本文為企業分析討論,不代表股票推薦>>
信昌化是生產酚系列產品為主的化工公司,主要原料為丙烯及苯,產品為工業原料,應用的範圍很廣,包含建材、電器材料、樹脂、化學溶劑、電路板...等,化工業是屬於重資產工業,從資產負債表上可以看到,長年來的負債比都接近70%,流/速動比都低於100%,因此營運上的成本相當吃重,在現金的部份,2013-2014年因增建產線的關係,帳上現金吃緊,只好趕快跟銀行借款,短債和長債都增加不少,另外2017-2018Q3因長期負債將於1年內到期,所以也是增加短期借款來支應,跟據財報,借款利息一季約1800萬,一年就是7000萬,不過掛在帳上還有成本11元的台新金股票73600張,翻了一下歷史記錄,信昌化從2009年就持有45557張,一路一直買抱到現在,雖然以成本來看這的確算是筆成功的交易,致電信昌化公司詢問,他們認為台新金的配息不錯,所以與其去還銀行錢,不如持有台新金用配息來支付利息,當然若是後續景氣有翻轉,也是會考慮出脫持股。
  
在研發費用方面,近5年的研發費用佔營收比都在0.2%以下,代表這類的製程皆已成熟穩定,不太需要花費太大的研發成本,防止其他競爭對手跨入的關鍵就在於需下重本去建立工廠與廠線,因此這類公司的經營關鍵就會是設備的使用率,當產能利用越高,就能產出維持公司的現金流量,跟據法說會的資料,信昌化將在18年Q4及19年Q2完成重啟第一條及第二條丙二酚(BPA)產線,每條產線的月產量為3000噸,不過產線重啟產生的費用,也吃掉了18年Q3的獲利,且致電信昌化公司得到說明,因目前丙二酚的需求突然急減,因此他們也調整了這二條產線的生產進度,第一條產線提前歲修,以渡過空窗期,第二條產線則延後重啟,將改到19年Q3到Q4才會啟動,這代表原先預估的需求有了變化。
  
至於為什麼產生了這樣的變化?信昌化的原料和產品都和油價息息相關,油價這波從10月開始回擋,而產品的酚和丙二酚,中國那邊的報價則是差不多晚了一個月左右才開始回擋,到現在12月中,已經有約25%上下的跌價(目前好像還沒有媒體講到這件事?),雖說報價不一定馬上反應在合約上,但前幾天公佈的18年11月營收,已無法像前幾個月那樣維持高YoY成長,如果酚類相關產品的報價維持低檔,依營收=價格x數量的公式,價格掉了25%,數量必需多賣約33%才能維持平盤,而且依致電公司所得到的說明,BPA的需求的確出現了萎縮,才會有上面所提到提前歲修的情況,所以或許12月營收可能無法太樂觀。
  
前面說了這麼多,感覺都是壞消息,那為什麼我對這家公司有興趣?
  
個人是將這家公司放在中期觀察名單中,後續的重點在於
  
1. 油價是否能止穩
個人覺得目前景氣尚在擴張期,可以觀察油價是否能回穩。
2. 產品價格是否回升
油價與這些化工產品的報價有不一定馬上同步,若是油價有上去,那麼可以預期相關的化工產品價格也有機會回昇。
3. 接下來的可能的營收利空及後續財報不夠漂亮,是否有機會讓股價先下跌一些,若有,再配合前2點,也許會出現不錯的機會。
  
當然,以這家公司的財務體質和競爭力,或許你無法以純價值投資的角度去看他,但他就是家標準的景氣循環產業,如果能好好把握,在這多頭的最後段,也許有一點獲利的機會。

2018年12月6日 星期四

讀書心得 - 金錢遊戲




今天來聊一本書的心得,這本書的書名叫「金錢遊戲」(The Money Game),作者是亞當.斯密(Adam Smith),當然,不是寫國富論的那位.......,這其實是George Goodman以亞當.斯密為筆名,於1960年代,在雜誌上所發表的專欄文章集結而成,內容並非在討論投資技巧,而是描寫參與整個投資市場云云眾生(如基本面/技術面/程式選股者/眾多散戶/手握大筆資金的經理人...等)的群像傳,帶點諷刺和黑色幽默。
另外,很有趣的是,這些將近60年前的文章,你如果把年代和公司名稱遮起來,你會發現,以前和現在的廣大投資/投機的群眾,經過了漫長的歲月,除了交易速度和資訊傳遞速度變快之外,參與者們的心態並沒有太大的不同,作者認為這個市場就是一個金錢遊戲,是一場非理性的遊戲,你可以試圖去掌握或是推算精準的數據,但最終你會發現,這些都是虛虛實實的數字,個人認為,唯有找到專屬於自己的投資法則,這才是在股海中唯一的救命繩索,也如同作者在書中一再強調的,『如果你不夠瞭解自己,市場會幫助你用昂貴的代價做到。』這或許也是28法則存在的原因,唯有能跳脫那些心理糾葛的投資者,才能真正存活於投資市場之中吧。
因為這本書是專欄的集結,也沒有討論任何的投資技巧,所以我就摘錄一些書中我覺得很有意思的段落來做討論:
第一章 為什麼凱因斯說這是場「遊戲」?
作者認為,這場遊戲很驚人的地方在於,有80%的投資人不是真的想要賺錢,因為他們把投資市場當成是賭場,他們追求的不是獲利,而是刺激感、快感,這部份讓我想到以前看過一篇職業賭徒的訪問文章,是這樣說的,其實職業賭徒是很無趣的職業,因為他們在賭場裏不會有任何的興奮感,他們腦中只有計算,在多少機率的情況下做什麼動作,和公務員沒什麼兩樣,所以那些來賭場找刺激的人,都是來娛樂的,不是來賺錢,放在投資市場也是,而且比例可能多的嚇人。
第二章 操盤手詹森的閱讀清單
作者講述一個操盤手的故事,其中的一條私房法則就是,『如果你不夠瞭解自己,市場會幫助你用昂貴的代價做到。』他們認為,從一個人的投資組合,就可以描繪出選擇這個組合標的,背後的那個人,所以,我認為每個人都必須瞭解自己,包括個性、風險屬性與投資性格,比方說,若是我在30元介紹一檔波動與風險都很高的小型股,給一個風險承受度很低的人,假設最終這家公司先回擋到20元之後再漲到40元讓我獲利出場,但跟我單的人可能在20元時就認賠賣出,因為他無法承受心理壓力,所以每個來市場的人,最先要面對的問題就是,如何瞭解自己。
第九章 投資的局限與偏見
作者認為,『一家公司的優勢不在於產品,任何盈餘正在成長的公司,都有些獨特之處,競爭對手也會發現這些數字,而且豐厚的獲利就像是邀請函,邀請競爭對手進入該產業享用佳餚,因此一家獨樹一格的公司一定會有一些優勢抵禦競爭對手進入,那是保護毛利的玻璃牆。』
對於我們投資人而言,找到擁有玻璃牆的企業就是我們的工作,在比較相同產業裏的公司,你一定可以發現某些公司擁有不同於他人的地方,像茂順的模具數量,就是對手相要跨入後不得不面對的挑戰。
第十三章 財報數字可信嗎?
作者在這邊提了一個說明認列營收的故事,有一家專賣空殼房(shell homes)的公司,就是給你四面牆,讓你自己動手組裝成一棟房子,好吧,我知道這在台灣有點難以想像,但在美國應該還是真的有人喜歡這麼做,有趣的地方在於,這家公司只要繳交4.95美元的頭期款就能得到房子,而且你可以用很輕鬆的條件來付餘款,像是月付25美元,但是這家公司卻將整棟房子的銷售價格(5萬美元)當成收益,所以財報上的盈餘飆升,也帶動股價上漲,但之後購買的人發現他們實在無法將房子組裝完成,於是只好放棄那少少的4.95美元頭期款,當這樣的情況越來越多時,終於讓該公司在財報上做出盈餘的回溯調整,也終究導至了股價的崩跌。
當然,這個例子有點極端,不過也提醒著我們,在分析盈餘品質時一定要多注意現金流量和應收帳款的變化啊。
如同前面所說的,這本書是由一篇篇專欄所組成,所以我無法將所有的內容都寫出相關的心得,但如果你是進入投資市場好一段時間的投資人,也許這本書的內容會讓你別有體會,找到自己投資思考時的盲點。

個股觀察 - 勤誠 8210

最近Q3季報陸續公佈了,又到了該好好整理資料用功的時刻,來聊聊最近在注意的這家伺服器機殼廠,勤誠(8210)




能做伺服器的廠商很多,但台股裏專注在做伺服器機殼的,應該只有營邦和勤誠,不過前者經營的穩定性並不如勤誠,這種長年待在一個關鍵零組件領域且又能保持穩定獲利的公司,其實都擁有一定程度的護城河,(像是做伺服器導軌的川湖也有像這樣情況,只是這家公司股價一直以來都很貴。)

伺服器這個市場和一般個人電腦不太相同,東西絕對不是便宜就好,所以不太會出現追求利潤而犧牲掉品質,畢竟這東西要是掛點,麻煩可大了,勤誠有時配合客戶需求而做的客製化產品,再加上自身經營策略的關係,所以其實這家公司已經不是單單只做 機殼」這麼簡單的東西,而是整合了電源供應器、主機板、散熱系統...等,成為了一個準系統,這些整合方案,也讓勤誠位在相關廠商中搶下自己的地盤。

回到股價方面,勤誠股價在今年(2018)3月51.8元見頂後,一路走跌,最低來到前波美股暴跌影響的31.1元,最大的原因不外乎毛利率從14-16年維持在接近30%的水準,掉到17年的26%多,在營收沒有大幅成長下又加上匯損,17年的EPS衰退了24%,18年前二季營收雖然成長但毛利更是走低來到23%,市場失望之下,股價也走軟了一段時間,不過在Q3財報公佈後,這個趨勢出現了變化,營收開始出現大幅的成長,且毛利率和營業利率終於拉高,回到26%的水準,公司的說法是因為中國方面的營收拉高,Q4目前10月營收仍然亮眼,11月營收對比去年同期較低水位,應該仍然是可以輕鬆過關,所以目前觀察的重點就在於 

1. 12月營收對比去年為近年來的高點(6.3億),是否還能維持成長?
2. Q4的毛利率能否至少維持Q3的水準?

隨著雲端服務的廣泛運用,全球伺服器的需求量應該是走在一個向上的趨勢,勤誠過往有著相當亮眼的成績,雖然17年表現不夠水準,但也造就了一個價格上的甜蜜點,若後續能穩定走上全球伺服器需求量上升的軌道,配合16年完成的新產線產能,也許這邊會是一個長線的成長起點,個人認為滿值得觀察這家公司的後續情況。


長期觀察筆記 - 茂訊(3213)

茂訊(3213) 是我口袋名單裏滿重要的一家公司,因波動不大,適合放在核心資產配置中。
這家公司我想大家多多少少都有聽過,因為當你想要買筆電時,走進NOVA,應該就會看到他們的通路,而這家公司並不只是單純的賣筆電通路,(如果只是通路股,我可能不會感興趣,因為通路的毛利率實在是不高),他其實還有自己的產線,過往曾經是筆電組裝廠,但茂訊滿早就看出這塊繼續做下去很危險,所以將產線轉為製造強固型電腦、平板,這毛利就高很多了。

強固型(也可以叫軍規)電腦其實滿偏向客製化,少量多樣,且特殊規格,加上市場小,這讓一些大廠反而比較不容易進來搶,像茂訊這樣卡位多年的廠商,就在這個領域上劃出一道護城河。

但相對的,強固型電腦的營收並不穩定,所以這家公司沒有激情,你不會看到媒體大事報導,不過也讓我們在分析這家公司時變的簡單,因為通路的營收比較固定,所以只要強固型電腦的營收拉上來,毛利就會三級跳,2012年營收在低點18億,對比2017年的25億多,營收增加38%,但營業利益卻從3.9億跳到6.5億,增加66%,而EPS的變化則更巨大(2.64→5.64),這之中的差別就是強固型電腦的出貨。

而這家公司經營策略也很透明,在公開資訊觀測站裏,除了公佈營收之外,還會特別公佈每月外銷收入,而外銷收入基本上就是強固型電腦的營收,因此認真的投資人就可以從邊去推敲他獲利的變化。

另外這家公司已算是成熟穩定的公司,帳上現金滿滿、幾乎無負債、廠房設備也維持在一定的資產值,所以他不需要一直投入資金去建設新產線才能跟上對手,代表這家公司已經在成熟期,讓我們這種外部散戶在分析時更為有利,EPS在2元多到5元多跳動,配息則在3 -4元之間,我個人在2013年茂訊經歷12年營收低點後,在34元買入,抱到17年除權息前約55元賣出,含股利約有90%的報酬,和如果你和我一樣是個長線的投資者,當這家公司隨著景氣的腳步來到低點時,這家公司可以讓你放著領股利並且扣抵所得稅(只可惜政府改變扣抵規則,現在不像以前扣那麼多了)。

當然,茂訊絕對屬於景氣循還股之一,因此個人喜歡在他強固型電腦賣不好時的景氣低點時買入,而在賺很多錢時賣出,所以現在應該不是入手的好時間,此篇心得供大家參考並認識這家公司。