讀書心得 - 金錢遊戲

今天來聊一本書的心得，這本書的書名叫「金錢遊戲」(The Money Game)，作者是亞當．斯密(Adam Smith)，當然，不是寫國富論的那位.......，這其實是George Goodman以亞當．斯密為筆名，於1960年代，在雜誌上所發表的專欄文章集結而成，內容並非在討論投資技巧，而是描寫參與整個投資市場云云眾生(如基本面/技術面/程式選股者/眾多散戶/手握大筆資金的經理人...等)的群像傳，帶點諷刺和黑色幽默。

另外，很有趣的是，這些將近60年前的文章，你如果把年代和公司名稱遮起來，你會發現，以前和現在的廣大投資/投機的群眾，經過了漫長的歲月，除了交易速度和資訊傳遞速度變快之外，參與者們的心態並沒有太大的不同，作者認為這個市場就是一個金錢遊戲，是一場非理性的遊戲，你可以試圖去掌握或是推算精準的數據，但最終你會發現，這些都是虛虛實實的數字，個人認為，唯有找到專屬於自己的投資法則，這才是在股海中唯一的救命繩索，也如同作者在書中一再強調的，『如果你不夠瞭解自己，市場會幫助你用昂貴的代價做到。』這或許也是28法則存在的原因，唯有能跳脫那些心理糾葛的投資者，才能真正存活於投資市場之中吧。

因為這本書是專欄的集結，也沒有討論任何的投資技巧，所以我就摘錄一些書中我覺得很有意思的段落來做討論：

第一章 為什麼凱因斯說這是場「遊戲」？
作者認為，這場遊戲很驚人的地方在於，有80%的投資人不是真的想要賺錢，因為他們把投資市場當成是賭場，他們追求的不是獲利，而是刺激感、快感，這部份讓我想到以前看過一篇職業賭徒的訪問文章，是這樣說的，其實職業賭徒是很無趣的職業，因為他們在賭場裏不會有任何的興奮感，他們腦中只有計算，在多少機率的情況下做什麼動作，和公務員沒什麼兩樣，所以那些來賭場找刺激的人，都是來娛樂的，不是來賺錢，放在投資市場也是，而且比例可能多的嚇人。

第二章 操盤手詹森的閱讀清單
作者講述一個操盤手的故事，其中的一條私房法則就是，『如果你不夠瞭解自己，市場會幫助你用昂貴的代價做到。』他們認為，從一個人的投資組合，就可以描繪出選擇這個組合標的，背後的那個人，所以，我認為每個人都必須瞭解自己，包括個性、風險屬性與投資性格，比方說，若是我在30元介紹一檔波動與風險都很高的小型股，給一個風險承受度很低的人，假設最終這家公司先回擋到20元之後再漲到40元讓我獲利出場，但跟我單的人可能在20元時就認賠賣出，因為他無法承受心理壓力，所以每個來市場的人，最先要面對的問題就是，如何瞭解自己。

第九章 投資的局限與偏見
作者認為，『一家公司的優勢不在於產品，任何盈餘正在成長的公司，都有些獨特之處，競爭對手也會發現這些數字，而且豐厚的獲利就像是邀請函，邀請競爭對手進入該產業享用佳餚，因此一家獨樹一格的公司一定會有一些優勢抵禦競爭對手進入，那是保護毛利的玻璃牆。』
對於我們投資人而言，找到擁有玻璃牆的企業就是我們的工作，在比較相同產業裏的公司，你一定可以發現某些公司擁有不同於他人的地方，像茂順的模具數量，就是對手相要跨入後不得不面對的挑戰。

第十三章 財報數字可信嗎？
作者在這邊提了一個說明認列營收的故事，有一家專賣空殼房(shell homes)的公司，就是給你四面牆，讓你自己動手組裝成一棟房子，好吧，我知道這在台灣有點難以想像，但在美國應該還是真的有人喜歡這麼做，有趣的地方在於，這家公司只要繳交4.95美元的頭期款就能得到房子，而且你可以用很輕鬆的條件來付餘款，像是月付25美元，但是這家公司卻將整棟房子的銷售價格(5萬美元)當成收益，所以財報上的盈餘飆升，也帶動股價上漲，但之後購買的人發現他們實在無法將房子組裝完成，於是只好放棄那少少的4.95美元頭期款，當這樣的情況越來越多時，終於讓該公司在財報上做出盈餘的回溯調整，也終究導至了股價的崩跌。
當然，這個例子有點極端，不過也提醒著我們，在分析盈餘品質時一定要多注意現金流量和應收帳款的變化啊。

如同前面所說的，這本書是由一篇篇專欄所組成，所以我無法將所有的內容都寫出相關的心得，但如果你是進入投資市場好一段時間的投資人，也許這本書的內容會讓你別有體會，找到自己投資思考時的盲點。

個股觀察 - 勤誠 8210

最近Q3季報陸續公佈了，又到了該好好整理資料用功的時刻，來聊聊最近在注意的這家伺服器機殼廠，勤誠(8210)

能做伺服器的廠商很多，但台股裏專注在做伺服器機殼的，應該只有營邦和勤誠，不過前者經營的穩定性並不如勤誠，這種長年待在一個關鍵零組件領域且又能保持穩定獲利的公司，其實都擁有一定程度的護城河，(像是做伺服器導軌的川湖也有像這樣情況，只是這家公司股價一直以來都很貴。)

伺服器這個市場和一般個人電腦不太相同，東西絕對不是便宜就好，所以不太會出現追求利潤而犧牲掉品質，畢竟這東西要是掛點，麻煩可大了，勤誠有時配合客戶需求而做的客製化產品，再加上自身經營策略的關係，所以其實這家公司已經不是單單只做 機殼」這麼簡單的東西，而是整合了電源供應器、主機板、散熱系統...等，成為了一個準系統，這些整合方案，也讓勤誠位在相關廠商中搶下自己的地盤。

回到股價方面，勤誠股價在今年(2018)3月51.8元見頂後，一路走跌，最低來到前波美股暴跌影響的31.1元，最大的原因不外乎毛利率從14-16年維持在接近30%的水準，掉到17年的26%多，在營收沒有大幅成長下又加上匯損，17年的EPS衰退了24%，18年前二季營收雖然成長但毛利更是走低來到23%，市場失望之下，股價也走軟了一段時間，不過在Q3財報公佈後，這個趨勢出現了變化，營收開始出現大幅的成長，且毛利率和營業利率終於拉高，回到26%的水準，公司的說法是因為中國方面的營收拉高，Q4目前10月營收仍然亮眼，11月營收對比去年同期較低水位，應該仍然是可以輕鬆過關，所以目前觀察的重點就在於 

1. 12月營收對比去年為近年來的高點(6.3億)，是否還能維持成長？
2. Q4的毛利率能否至少維持Q3的水準？

隨著雲端服務的廣泛運用，全球伺服器的需求量應該是走在一個向上的趨勢，勤誠過往有著相當亮眼的成績，雖然17年表現不夠水準，但也造就了一個價格上的甜蜜點，若後續能穩定走上全球伺服器需求量上升的軌道，配合16年完成的新產線產能，也許這邊會是一個長線的成長起點，個人認為滿值得觀察這家公司的後續情況。

長期觀察筆記 - 茂訊(3213)

茂訊(3213) 是我口袋名單裏滿重要的一家公司，因波動不大，適合放在核心資產配置中。

這家公司我想大家多多少少都有聽過，因為當你想要買筆電時，走進NOVA，應該就會看到他們的通路，而這家公司並不只是單純的賣筆電通路，(如果只是通路股，我可能不會感興趣，因為通路的毛利率實在是不高)，他其實還有自己的產線，過往曾經是筆電組裝廠，但茂訊滿早就看出這塊繼續做下去很危險，所以將產線轉為製造強固型電腦、平板，這毛利就高很多了。

強固型(也可以叫軍規)電腦其實滿偏向客製化，少量多樣，且特殊規格，加上市場小，這讓一些大廠反而比較不容易進來搶，像茂訊這樣卡位多年的廠商，就在這個領域上劃出一道護城河。

但相對的，強固型電腦的營收並不穩定，所以這家公司沒有激情，你不會看到媒體大事報導，不過也讓我們在分析這家公司時變的簡單，因為通路的營收比較固定，所以只要強固型電腦的營收拉上來，毛利就會三級跳，2012年營收在低點18億，對比2017年的25億多，營收增加38%，但營業利益卻從3.9億跳到6.5億，增加66%，而EPS的變化則更巨大(2.64→5.64)，這之中的差別就是強固型電腦的出貨。

而這家公司經營策略也很透明，在公開資訊觀測站裏，除了公佈營收之外，還會特別公佈每月外銷收入，而外銷收入基本上就是強固型電腦的營收，因此認真的投資人就可以從邊去推敲他獲利的變化。

另外這家公司已算是成熟穩定的公司，帳上現金滿滿、幾乎無負債、廠房設備也維持在一定的資產值，所以他不需要一直投入資金去建設新產線才能跟上對手，代表這家公司已經在成熟期，讓我們這種外部散戶在分析時更為有利，EPS在2元多到5元多跳動，配息則在3 -4元之間，我個人在2013年茂訊經歷12年營收低點後，在34元買入，抱到17年除權息前約55元賣出，含股利約有90%的報酬，和如果你和我一樣是個長線的投資者，當這家公司隨著景氣的腳步來到低點時，這家公司可以讓你放著領股利並且扣抵所得稅(只可惜政府改變扣抵規則，現在不像以前扣那麼多了)。

當然，茂訊絕對屬於景氣循還股之一，因此個人喜歡在他強固型電腦賣不好時的景氣低點時買入，而在賺很多錢時賣出，所以現在應該不是入手的好時間，此篇心得供大家參考並認識這家公司。

站在原點思考 – 觀察金錢流動的方向

若把投資這二個字，從最原始的字面上去理解的話，指的就是將一筆可自行運用的資金，從投入另一個地方，目的就在於追求獲利，而這樣的一種動作，其實可以用水流來做比喻，在自然界中，水的流動總是由高處往低處流，由較高能量的地方往較低的地方去，而金錢的流動也是如此，錢會從較不易賺錢的地方往容易賺錢的地方流動。

最簡單的例子就是定存利率，當一個國家的定存利率偏低時(比如說現在的台灣)，投資者將錢放在銀行裏，就會感受到這是一個不易賺錢的地方，雖然說基本上無風險，但只能賺到一點微薄的利息，因此就會開始思考，想往其他更能賺到錢的地方去，而需要資金創業的人也是，因為借錢的利息低，就比較有勇氣去嚐試創業，因此向銀行借貸的比率也會提高，錢就這樣會慢慢的從不容易賺錢的地方(銀行)流到比較容易賺錢的地方(投資)，相對的，當利率上升到某一種程度時，上述的現象就會反過來，資金就會從市場上徹退。

這個現象在產業面上來看也是，如果今天有一個產業，剛好需求爆發，市場上求貨若渴，此時可以觀察到，原本身處該產業的公司，營收會開始大增、毛利率也會拉高、產能利用率也同步提高，當然EPS也會爆發性的成長，一旦出現了這個情況，該產險就會變成一個容易賺錢的地方，結果就是吸引其他熱錢往這個產業去，最後的結果就是供給大於需求，廠商開始削價求售，毛利率重摔，該產業變成紅海，體質不佳、營運策略錯誤的公司開始倒閉，最後置死地而後生，該產業只留下真正的強者，重新掌握龍頭地位，然後週而復始…，這套劇本在台灣，我們已經看了很多次，像是手機、Dram、面板…，每每在最高峰最容易賺錢的時候，總是吸引最多的資金蜂湧而至，最後徒留唏噓。

因此身為一個投資者，最重要的工作，就是要能去觀察到這樣金錢流動的變化，認真的投資人，能在產業火紅前感受到未來趨勢，或是在需求爆發時能勇於將資金投入，這些最聰明的錢，總是能賺到最多，當然相對的，也要在該產業擴張到頂點時，開始出現上述的一些現象，也要能適時的回收資金離開，別跟船一同下沉。

好消息是，這些錢流的變化不是短期的，也不是突然發生的，他需要時間去慢慢推移，因此，只要你願意花時間去觀察，不論是總經數據的變化，或是比較同一產業不同公司的營運狀況，你一定能夠瞭解趨勢的改變，為你的投資績效帶來正面的影響。

站在原點思考 - 股票的真實價值是什麼

隨著台股站穩萬點之上，整體投資的氣氛變得火熱，感覺身邊對理財有興趣的朋友也變多了，但是每當遇到這種情況時，不斷拉昇的指數、過高的本益比，常常會讓人失去風險意識，不斷的加碼將投資水位拉高，但是只要遇到隨便一個回擋，就會吃掉先前所有累積的獲利，因此，如何能在股市高點時，保持冷靜，不讓市場的氣氛影響原先的投資計畫，是非常重要的。

所以，讓我們回到投資的最原點，來想想，股票是什麼？

股票並不是單純的一張紙，他所代表著是一個權利，一個財產的憑證，持有的人，可以主張對標的物的所有權，這張有價值的紙，通常稱為有價證券(雖然現在電子化，很多公司已經沒有發行實體股票，連紙也沒有了)，當然，隨著標的物的不同，這個證券的「價」也會不同，你朋友開的雞排攤和台積電的持有權利相比，一定是後者來的更有價值，而股市則只是這個所有權交換的市場而已。

那要怎麼來定訂這個「價」呢，巴菲特曾經說過，他認為一家公司的合理價格，應該是該公司在存續期間，所得之盈餘的現金折現數，也就是說，如果我們知道一家公司可以存活20年，而每年可以賺5元，以3%折現來算，大概抓一下數字約為77.7元，那麼，我們可以說這家公司的合理價格就是這個數字嗎？可惜的是，這個世界並沒有這麼美好，因為這個簡單的公式中，所有的數字都充滿著不確定性。

首先，我們並不能知道一家公司到底能活多久，可能遠超過20年，也可能只有5年；再則，我們也無法知道這家公司每年能賺多少錢，每家公司會因為成長性、景氣循還、產業性質、產品競爭力……等因素，而造成每年EPS的變化，要在現實中找到獲利穩定不動的公司，還真的不太容易；最後，則是折現率，影響這個數字的變因是國家的貨幣利率，也許目前可以抓3% 這個數字，但20年內的變化，則有許多高高低低的可能性，那麼，這樣一個全部都是變數的公式，對我們來說，就完全沒有任何的參考意義嗎？

個人認為正好相反，就是因為一間企業在經營時，會遇到這麼多的不確定性，所以才造成市場對該公司價值評估的變動，如果你能走在市場的眼光前面，比如說在景氣的低點，某間公司該年繳出EPS  1元的成績，但你知道這家公司在正常景氣的狀況下，每年有賺2.5元的實力，那麼你就有機會能買在市場大多數人的前面，這也是長年能在股市存活下來的人們所常做的事。